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火星一線 | 比特大陸首席經濟學家鄒傳偉:代幣價格波動對激勵機制穩健性的影響及對穩定幣的啟示

火星財經 ·

10月21日

熱度: 12578

鄒傳偉認為從長期看,沒有儲備金的穩定幣不會成功。當緊急情況發生時,中央銀行需要儲備金來支撐自己的貨幣。

火星財經(微信:hxcj24h)一線報道,北京時間10月18日晚間,美國東部時間10月18日上午,2018火星區塊鏈(紐約)峰會在美國紐約舉辦,來自華爾街與中國的實力金融機構和區塊鏈行業領袖,圍繞區塊鏈“NEXT STEP”進行了高峰對話。

峰會設全球監管形勢、STO的未來與實現路徑、穩定幣風暴、二級市場及交易平臺、公鏈及落地應用、對抗市場周期的投資策略6大圓桌論壇,條分縷析每一個熱點背后的機遇和挑戰。

火星一線 | 比特大陸首席經濟學家鄒傳偉:代幣價格波動對激勵機制穩健性的影響及對穩定幣的啟示

會上,比特大陸首席經濟學家鄒傳偉發表了題為《代幣價格波動對激勵機制穩健性的影響及對穩定幣的啟示》的演講。

如下為演講全文,火星財經(微信:hxcj24h)編輯整理,未經發言人審校:

女士們,先生們,早上好!很榮幸受火星財經邀請在此發言,也感謝Vivi剛才的熱情介紹。

我的發言分三部分。首先,我會討論為什么我們需要穩定幣;之后,我會簡單比較穩定幣和其他在設計上就不追求穩定的代幣;最后,我會談一下Bancor算法和有儲備資產支持的代幣。

讓我們先來聽一個關于加密島的故事。魯濱遜·克魯索和星期五在加密島上過著幸福的生活。他們在日常生活中使用某種加密貨幣。有一天,魯濱遜去了一趟陸地,并搭建了一個網絡連接。從此,他倆便可以用加密貨幣買賣美元。一年年初,魯濱遜從星期五那里借了一枚加密貨幣,期限為一年。當時一枚加密貨幣只值8美元。然而到了年底,一枚加密貨幣的價格漲到7 00美元以上。此時,魯濱遜有很強動力去賴賬。而這在引入加密貨幣市場之前是難以想象的。

事實上,這個情況并不僅僅虛構故事。很多區塊鏈項目如今正面臨著類似挑戰。那就是,如何在代幣價格不穩定的情況下讓激勵機制起作用。舉個例子,在很多PoS算法中,區塊驗證者或“礦工”需要質押自己的代幣。他們可以按質押份額分享新發行的代幣,但需要延遲提取自己的代幣。也就是如果他們要退出驗證者行列,他們的代幣會被鎖定一段時間。比如,在Casper FFG協議下,驗證者可以獲得5%的以太幣年利息,但要面臨4個月的延遲提取期。問題是,這5%的利息能否補償驗證者因為延遲提取而付出的代價?

為研究這個問題,我們需要借助一些金融工程工具(見圖1)。在鎖定期內,投資者放棄了代幣的流動性,否則他們可以在任何時候賣掉手中的代幣。假設投資者有完美的市場擇時能力,并可以在幣價達到最高值Smax時賣出。那么,最高價格Smax與鎖定期末幣價之間的差值,就反映了投資者鎖定代幣要承擔的成本。從這層意義上看,代幣鎖定相當于一個具有浮動行權價的回溯看跌期權。

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圖1:代幣鎖定問題

幸運的是,這種期權有一個簡單的估值公式。代幣鎖定成本是(用相當于鎖定期初幣價的百分比來衡量):

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代幣鎖定成本是一個關于代幣波動率(σ)和鎖定期長度(T)的遞增函數。如果將高波動的代幣鎖定較長時間,投資者就要承擔較高成本。舉個例子(圖2),以太幣的年化波動率高達108.5%,4個月的延期提取意味著投資者要承擔60%的鎖定成本,這比5%的利息要高得多。另一個方面,給定5%的利息,普通以太幣投資者只愿意將手里的以太幣鎖定1天。這樣的話,誰還愿意當驗證者呢?

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圖2:代幣鎖定成本

當然,我并不意味著Casper FFG在現實世界行不通。為了更好研究這個問題,我們可以用加密世界的本位貨幣來概括投資者的風險偏好(見表1)。本位貨幣是被投資者認為沒有風險的資產。比如,普通投資者用美元作為本位貨幣,而把代幣當作有風險的投資。而“堅定持有者”(Hodlers)用代幣作為本位貨幣。中間投資者介于兩者之間,代幣在他們本位貨幣中的比重介于0至1之間。

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表1:不同投資者的本位貨幣

如圖3所示,同一代幣的波動性,在不同投資者看來是不一樣的。代幣在投資者本位貨幣中的比重越高,投資者認為代幣的波動性越低,從而更有可能接受代幣鎖定的安排。比如,在Casper FFG協議下,只有代幣占本位貨幣的比重超過90%的投資者才愿意將以太幣鎖定4個月以換取5%的利息(見圖4)。

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圖3:代幣波動性和本位貨幣

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圖4:Casper FFG協議下可能的驗證者

簡單總結一下,代幣價格的波動性限制了可能驗證者的范圍,只有風險承擔意愿和能力足夠強的投資者才可能成為驗證者。此外,代幣價格的波動可能會給PoS算法帶來經濟不穩定性。這就是我們為什么需要穩定幣的原因。穩定幣為激勵機制的執行創造了一個穩定環境。這就像好比將一艘船裝進瓶子里,使它不會因為風浪拍打而破裂。

但是,并不是所有代幣都需要價格穩定。第一種是那些在區塊鏈平臺中承擔雙重功能的代幣。它們既是平臺內的支付工具,又是使平臺得以啟動的融資手段。第二種是具有投票權和分紅權等股權屬性的代幣,其中分紅權通過代幣回購和銷毀來實現。很多項目使用這兩類代幣,以期在用戶采用、網絡效應和代幣價格之間形成一個正向反饋循環(見圖5)。

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圖5:正向和逆向的順周期效應

然而,這一策略不能保證一定成功。在陽光明媚的時候,一切都會向正確方向發展。但在雨天,所有事情都可能出問題。事實上,很多項目最終掉入“順周期陷阱”(見圖5):用戶退出,網絡效應消失,代幣價格下跌,然后更多用戶想離場,等等。今年夏天,我們看到了FCoin的興起和衰落。這就顯示了順周期的難以駕馭的力量。順周期有時會成就區塊鏈項目,有時會摧毀區塊鏈項目。這也是為什么在某些階段我們希望將代幣價格錨定到一些更穩定資產的原因。

由于時間限制,今天我不會總結穩定幣的不同設計以及背后的經濟學邏輯。我想重點討論如何基于Bancor算法創造有儲備資產支持的代幣以及如何將代幣價格錨定到儲備資產上。

設想你發行了一定數量的代幣并且募集到了一些資金。你將全部或部分募集資金留作儲備金。你可以將代幣和儲備金交給某一可信實體打理,也可以使用智能合約管理代幣和儲備金(見圖6)。

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圖6:Bancor算法

前述可信實體和智能合約根據下面的公式來管理代幣和儲備金之間的雙向兌換:

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特別是,Bancor算法規定了代幣價格與代幣供應量之間的關系(見圖7)。

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圖7:代幣供應量與代幣價格?

當代幣有二級市場交易時,代幣市場價格通常會偏離Bancor算法設定的水平。但套利活動將驅使市場價格和Bancor算法向彼此收斂。這就是Bancor算法的錨定效應。 儲備金的高低決定了錨定效應的強度。如果沒有儲備金,Bancor算法就沒有錨定效應,代幣和儲備金將獨立交易。大多數ERC20代幣屬于這種情況。如果是部分儲備金,儲備金越高,錨定效應就越強。如果是100%儲備金,代幣價格固定到儲備金。這也是主流代幣采用的做法。

我認為從長期看,沒有儲備金的穩定幣不會成功。當緊急情況發生時,中央銀行需要儲備金來支撐自己的貨幣。一旦中央銀行用完儲備金,他們的貨幣就不得不貶值。很多新興國家都發生過這種情況,比如1998年的泰國。這個邏輯在加密貨幣市場也成立。

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圖8:1998年泰國官方儲備和匯率情況

隨著越來越多穩定幣項目進入市場,穩定幣之間的競爭已經開始了。長期來看,合規性和透明性標準更高的穩定幣將擠占劣質穩定幣的市場份額。然而,這個過渡期可能面臨比較復雜的局面,尤其要注意兩個可能的效應。第一個是組合再平衡效應,投資者賣掉劣質穩定幣,將主流加密貨幣作為“安全港”來買入。本周一就發生了這個情況。第二個流動性擠壓效應,投資者從劣質穩定幣的發行者處贖回法幣儲備金。如果這些發行者曾憑空發行穩定幣來購買其他加密貨幣(也就是部分儲備金),他們可能不得不清售自己的投資頭寸。大規模的火線出售可能對加密貨幣市場造成系統性影響。至于這個情況未來是否會發生,我不能百分百確定。但如果你注意到天空中有烏云正在聚集,你可能要為即將到來的風暴做好準備。 以上就是我對穩定幣所做的分享,謝謝大家耐心聽我講完。


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